現在不少人說，中國搞各種產業規劃，推動新質生產力，把經濟結構向高品質升級轉型，落地到各種產業，目前在全球風生水起，甚至好像世界未來都屬於中國。然而，股市卻表現脆弱，投資者缺乏信心，氣氛低迷、萎靡。國外財經媒體和觀察人士以此分析中國，把股市乏力作為論據，旨在說明中國經濟基本面的現狀與前景的問題，過程中當然也經常跟匯聚全球資本、屢創新高的美國股市比較。
這到底說明什麼？如何理解？
中國能有「美國式」的資本市場麼？
資本市場本質是金融，它是經濟的一部分，但又不等同於經濟（尤其在中國）。針對股市，如果要跨市場比較，就不能單純分析基本面，還要看貨幣體系，乃至更廣泛的經濟制度選擇的影響。這就會從單純的業務、財務、行業問題，拓展到地緣經濟，甚至地緣政治問題，是多種因素作用的結果。
其中很重要的一個因素，是中國在金融開放與金融主權之間的權衡選擇。 擺在中國面前，大體有兩條路，也可以理解為兩種極端情形。
徹底放開資本管制
第一條路徑，是徹底放開資本管制，讓中國的貨幣跟資本市場與全球全面聯通。
其結果是，各種屬性和來源的全球資本會大量湧入，尤其考慮到今天市場上非常需要對沖美國的風險──當今世界，經濟增長普遍停滯，又有能源危機、各種地緣政治風險、發達國家公共財政危機（包括美國自身的40萬億國債）、科技泡沫風險，好的投資標的不多。中國是用來對沖美國風險的最佳選擇。這種資本匯聚的結果是，資金量提升，流動性改善，估值上升，股市被盤活、帶動。基本面良好、擁有增長潛力的行業、企業（尤其是在全球產業分工中擁有優勢地位和競爭力的主體）將獲得資本青睞。相關企業將獲得更多融資機會以扶持企業發展，投資人也可以享受資本溢價，在退出獲利後重新投資，造就資本正向循環。
這是資本哺育產業的完美故事。從中國經濟、市場、產業、企業本身的能力來說，已經具備了這種條件。
這種模式，本質是靠全球資本拉動中國本地產業。可以說是金融先行，金融主導，用金融帶動產業發展。
但風險也是明顯的。資本來自五湖四海，可能是耐心資本、戰略資本，也可能是短錢、熱錢、快錢。自由進出，自由流動，就可以獲利時湧入，遇風險時退出。
這種安排會削弱中國對貨幣市場和金融的主導權和控制力，削弱金融主權。一旦經濟衝擊到來（可能是外部衝擊，也可能是國內經濟形勢變化），所能使用的政策工具箱都會明顯變小，後果可能非常嚴重。
尤其要提醒的是，現實中放開資本帳戶並沒有這麼一帆風順：許多新興市場全面放開後，短期經歷的多半是資本的大進大出、匯率的劇烈波動，隨之引發金融、經濟風險。全球資本真正實現健康、安全、穩定、「可管理」的匯聚，還需要一系列的前提和長時間的積澱。
維持資本管制
第二條路徑，是出於安全起見，維持現有的資本管制框架，對海外資本，只做有管理的、審慎的、漸進的開放，開放程度和節奏要嚴格匹配中國的風險防範能力與韌性。而由於全球資本流入受限，自然也就難以形成大規模的匯聚、做成一個非常龐大的池子。最終，由於國內資本市場與全球的連通不足，自然導致池子的深度和流動性不足，股市很難接近美國的水平。這時，科技產業和投資人享受資本溢價、捕捉上行空間、進行大規模、高效率融資的能力也會受限。
但好處也很明顯：資本管制可以幫助中國維持金融主權和貨幣主權，最大程度地抵禦外部風險。一旦外部衝擊到來，在全球金融市場發生震盪時，好處就會顯現出來：中國的政策主導權始終掌握在自己手裏，而不可能被任何的流動資本所裹挾和影響。
這種模式，本質是一種產業主導的資源配置模式。資本市場在其中只處於從屬地位──它發揮的是支持作用，但不會「喧賓奪主」，成為主導者。
換個表述說，驅動一家公司的是業務部門，而不是資本市場融資部。
穩健安全的政策偏好
在這兩個路徑裏，中國會怎麼選？
如果對相關領域（宏觀、金融、產業等）的官員做一個「背對背」摸底調查的話──甚至只是對體制內能夠設身處地揣摩這些職能崗位政策考量的人做一個調查，相信大多人會選擇第二條路徑。因為第二條更穩健、更安全，更有把握，更能看清。
中國的制度選擇，很多時候都在反映這種風險偏好：犧牲一部分的上行空間（upside），換來對下行風險（downside）的控制。
當全球股市高歌猛進、歌舞昇平，享受upside時，這種優勢不明顯。但如果外部環境急劇惡化，出現大規模的經濟、金融危機，它的好處就會顯現──中國將成為downside最可控的經濟體。
世上未必有一種絕對更「好」的模式，但總有更適合自己、更匹配自己的模式。這種匹配，是思維方式、風險偏好和性情氣質的匹配。
第二種選擇，就是中國目前的模式。儘管設立了「金融強國」、打造全球金融中心指標，但資本市場的發展是循序漸進的。資本跨境流動要長期管理，滬深港通、QFII、債券通、人民幣國際化一直漸進推進，每一步都小心、謹慎、可逆；資本市場在扮演愈來愈重要的角色（尤其在新興產業和未來產業），但從總體上看，產業融資仍然高度依賴銀行信貸與債務市場，股權市場及直接融資仍然處於從屬位置。這都決定了股市的體量有天花板。
因此，中國不可能和美國比較。從發展階段、經濟制度到思維方式都有巨大的差異。
為何沒匯聚國際資產
有人問，那在香港上市的公司，按說應該脫離了資本管制體系（至少在證券端），是否能夠起到匯聚國際資本的作用呢？好像並沒有，且同一資產，對A股還有折價。這又如何解釋？
首先，排除企業自身基本面因素，證券的計價貨幣（與美元掛鈎的港元）與底層現金流的貨幣（人民幣）並不匹配，後者存在資本管制，不能自由流動，理論上就會導致折價。
但這只是一個技術解釋。實際影響更大的，是整個「框架」：中國運行着一套與西方主導秩序有巨大差異的政治經濟制度，而跨境資本流動管理只是其中的組成部分。美國和歐洲與中國的經貿衝突，至少在名義上，很大程度上也是針對這套體系的：以當代的西方制度為標準，評估政府在經濟中承擔的角色、產業政策的角色、國有資本和國有企業的角色、國有金融機構在資源配置中發揮的作用，乃至主導經濟的政治體制及意識形態。
中國只要堅持自己的體系，走自己的道路，就會被西方視為「異類」，看作經濟與產業上的對手，意識形態和地緣政治的威脅，並作為遏制和打壓的對象，採用直接、間接、公開或隱晦的方式，限制國際資本對中國資產配置的意願與能力（對於各種名目的「敏感」的企業，美國則不遺餘力地直接限制投資）。因此，即使企業在離岸市場上市、用外幣交易，其匯聚資本的能力也會大打折扣。
為國家戰略服務
中國的制度選擇，從一開始就是服務自己的國情與戰略，而不是為了迎合全球資本市場；在開放與安全之間，它選擇了安全，而這選擇本身又成為西方進一步限制和打壓的理由。 因此，資本管制首先是中國基於自身風險偏好的主動選擇，因此規避了風險，但也放棄了不少紅利。但因為這個政策選擇，也引發了美國的不滿，導致其進一步懷疑中國、限制中國。而其限制的手段，又是金融本身。
但歸根究柢，中國不是美國。在美國，從金融主導經濟，到金融就是經濟，到金融主導政治，到金融引領甚至破壞國家戰略。在中國的藍圖裏，金融處在「從屬」地位：金融強國是目標、是強國的標誌，但金融仍然必須服務國家戰略。最終，股市於中國的產業，於中國的經濟，於中國的民生，於中國的政治，不可能與美國同等對標。這終歸是兩種不同的模式。
回到現階段，主題依然是防範風險，要利用好資本，但也要管理好資本；要最大化金融服務國家戰略，同時最小化金融干擾或背離國家戰略。從現在到未來幾年的外部環境非常複雜，必須最大程度地抵禦外部風險的傳導。
中國的制度選擇，總是偏向安全導向、底線思維，長期主義，以不發生系統性風險為前提，這也許不適合草原上身手敏捷、希望快速穿越的獵豹，但很適合中國這隻身軀龐大的行進大象。
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