2017年5月，已故維權投資者David Webb發表「謎網50」，戳穿本港有史以來最大莊家造市案，港交所隨後於2019年10月起收緊借殼上市規則，曾經火熱的炒殼潮幾乎銷聲匿跡。過去五年，獲港交所開綠燈的借殼個案僅得一宗。
經濟學者徐家健博士表示，借殼上市（又稱反收購行動）作為一種合法的資本市場操作方式，卻因香港監管機構嚴格設限，借殼上市的門檻遠高於新上市，難度大幅提升，近年相關案例稀少，證監會的嚴格規管實則變相封殺了這一合法操作。
在徐家健看來，借殼上市本有其存在的合理性與市場價值，比如能縮減企業上市的時間成本，畢竟企業走傳統上市流程，路演等環節耗時長達一年，期間市況瞬息萬變，疫情等突發因素都可能讓企業前期投入付之東流，而借殼上市能讓企業趁着市場時機快速集資，契合市場的效率需求。
根據港交所2019年實施的反收購行動（RTO）新規，即《上市規則》第14.06B 條及指引信 GL104-19要求，包括收購方須滿足主板 / 創業板新上市的盈利、市值、業務持續性等標準、控制權變更後36個月內的重大資產注入，原則上均被認定為反收購等。
五年間僅得億騰醫藥借殼嘉和生物獲批
由於規管嚴格，由2021年初至2025年底僅有億騰醫藥借殼嘉和生物（2025年底）、交個朋友控股借殼世紀睿科（2023年）兩宗個案，前者屬首宗18A未盈利生物科技公司的反向併購，後者因低於港交所新規監管的門檻，未真正被界定為反向收購而順利通過。
徐家健認為借殼上市並非單一的「殼資源炒作」，不少企業是基於業務轉型的需求開展相關操作。部分企業原有業務規模較小，引入有重叠性的新業務後完成轉型，或是從網上模式、新科技模式切入傳統領域，實現業務性質不變下的模式升級，這類操作本應是市場鼓勵的方向。即使原本掛牌在創業板的企業，透過借殼注入資源擴張規模後轉板至主板，也屬於資本市場的正常流動。
審批借殼的過程彈性不足和透明度低，徐家健擔心也讓企業面臨巨大的不確定性，不少企業花費大量成本準備IPO，卻因證監會的多種質疑而失敗。美國市場也容許借殼上市的操作，也「並未將其妖魔化」，最終部分新股可能選擇轉向美國等透明度更高的市場上市，這也導致香港的金融活動持續流失。
徐相信證監會對借殼上市取態極度保守，核心原因在於「過度防範市場風險」，以及「高度警惕詐騙行為」。在證監會的監管邏輯中，其核心KPI是「不出事」，為了避免少數企業利用借殼上市進行概念炒作、幕後操控，比如虛假注資炒高股價後套現，並未開展實質經濟活動，便選擇用「一刀切」的方式提高門檻。
徐家健解釋：「這種監管方式犯了統計學中『管了不該管的、沒管好該管的』錯誤，在打擊少數違規行為的同時，將大量正當經營、有真實業務需求的企業也拒諸門外。」
不讓人輸錢 很可能也不讓人贏錢
他強調，市場的本質是提供交易平台、而非保證盈利，投資者自有判斷，看好則買、看空則賣，過度的行政干預最終只會窒礙市場交易與發展。「不讓人輸錢的話，很大機會也不讓人贏錢」。
徐家健坦言，證監會只關注金融市場不出風險，卻不考慮其規管政策對香港金融業繁榮的影響，而港交所作為上市公司，雖想推動市場交易、向股東負責，卻因權力被收縮而難以作為。各部門之間缺乏頂層的平衡與協調，最終導致規管政策與經濟發展背道而馳。
金融市場的流動性低迷，除了證監會的過度規管，香港的股票印花稅問題也難辭其咎。徐家健表示，香港作為內地對外的重要國際金融中心，股票印花稅卻比內地還高，這在長遠來看極不理想。市道不佳時，不少投資者從炒股轉向炒期指，核心原因就是期指交易無需繳納印花稅，這導致大量股票交易流失。而高頻交易本是提升市場流動性、提高價格發現效率的重要力量，也因高稅負逐漸減少，且這些流失的交易往往難以被察覺。
雖然政府因財政收入考量，無法立即調整印花稅，但從市場效率角度出發，財政部門需要思考金融市場抽稅的合理性，並在稅收與金融業發展之間找到平衡，甚至可以將印花稅的調整納入相關規劃中。
監管架床叠屋 危機後仍難撤不合理規管
更為關鍵的是，香港的監管政策還存在「只增不減」的問題，每逢危機都會出台新的監管措施，卻沒有設立「日落條款」，危機過後，不合時宜的監管措施依然存在，且很難被廢除。就像疫情期間的部分監管措施雖已取消，但醫療開支、行政人員規模等卻維持在高位，金融市場的諸多規管政策也因缺乏動態調整機制，逐漸與市場發展脫節。
面對當下的種種問題，徐家健認為，香港政府亟需轉變管治思維，真正落實「拆牆鬆綁」的施政理念，平衡監管與市場發展的關係。首先，對於金融市場的規管，應摒棄「一刀切」的保守方式，重新界定借殼上市的邊界，容許有真實業務需求、符合產業發展的企業開展相關操作，打擊的僅限於幕後操控、虛假炒作的違規行為；同時，適度下放監管權力，讓港交所發揮市場優勢，回歸「披露為本」的監管原則，企業只要完成合規披露，便應允許其參與市場交易，後續若有違規行為再進行嚴格處罰。
徐家健強調，香港作為國際金融中心，其發展的核心在於市場的活力與流動性，過度的監管、不合理的稅制最終只會讓市場失去活力。借殼上市的受限只是一個信號，若不能及時調整管治思維，平衡監管與發展，不僅會讓金融業的發展受阻，更會影響到整個香港的經濟繁榮與國際地位。而真正的監管，從來不是「什麼都不做以避免出事」，而是在防控風險的同時，為市場創造更寬鬆的發展環境，讓市場的活力成為推動經濟發展的核心動力。
