我從新聞聽到滙控（0005）私有化恒生（0011）的消息，第一個反應是難道政府又出手了？之前市場盛傳某大地產商在債務融資上得到政府出口幫忙，但我後來求證於行家，他們都覺得此事上看不到政府身影，看來是我猜測錯了。當然我心目中仍有很多疑問，例如滙控為何在這時出手？出的價錢為何那麼高？
兩家贏一家輸
私有化恒生很自然令人聯想到香港不少中小型銀行正在面對的地產壞帳問題，尤以商業地產貸款為甚。儘管滙控公開否認私有化與銀行信貸有關。我始終覺得這單「刁」是兩家贏一家輸。贏的是恒生股東，另一個贏家是香港的金融行業穩定性；輸的（至少短期內）是滙控股東。
滙控私有化恒生後，不代表恒生的壞帳會霎時消失。坊間有人覺得滙控可以「閉門打狗」，用它龐大的資產表吸收恒生的壞帳（當然注資是另一個途徑），但恒生仍然是一家受金管局監控的香港銀行，要符合香港銀行的嚴格資本充足率要求。
平賣貴買
然而，恒生不再是上市公司，可以避免受外間基金經理狙擊。雖然說恒生的一級資本充足率（CET1）高達21.1%，遠高於一般銀行的水平，母公司滙控亦不過是14.6%。但如果市場大量出現恒生的短倉，對香港股市甚至整個金融體系都會造成衝擊。
至於說Why pay so much，滙控這次出價是非常進取，志在必得。出價等於市帳率1.8倍，滙控本身的市帳率只是1.33 倍，有點「平賣貴買」。雖然如此，滙控的財力絕對可以負擔這次收購，過去兩年滙控總共花了82.5億美元回購自己的股票，因為這次的私有化，滙控宣布會暫停進行中的回購計劃，收購恒生按帳面算，大概只是140億美元左右。
出價高，當然會被解說為創造長遠的合成價值，但是恒生的管理權，自利國偉之後，滙控化已經歷幾代的管理層，滙控要怎樣布局，有沒有私有化，恒生都會配合。就像2047年對香港來說已經沒有什麼意義，有什麼事情北京希望香港完成，要等到2047年呢？
恒生銀號創立於1933年，滙控成了恒生的大股東也經過了一個甲子，恒生經營自己的品牌，一直很成功，中小企和零售業務都做得很出色，滙控應該不會放棄這品牌，殺雞取卵，取而代之。但如何實現合成作用，還待觀察。
後記：上世紀80年代，我年輕時很喜歡追讀商業奇情報道。一名撰寫了很多香港豪門世家和企業興衰史的作者，筆名齊以正，文章刊於《南北極》雜誌。本地華資和洋商的互相鬥法，是我常常追看的題材，那陣子還帶着一點民族浪漫情緒去看事情，為華人老闆鼓掌。今天時移世易，滙控的最大單一股東已是內地的平安保險。滙控私有化恒生，再也不會牽動我的愛國心。
原刊於《明報》，本社獲作者授權轉載。
