2008年9月雷曼兄弟破產,造成大規模的金融危機。(wikimedia commons)

陳志武:金融海嘯十年後——我們得了什麼教訓?

我們通常說的2008年美國金融危機,實際上在2007年就開始了,當時稱為「次貸危機」。其背景在於,美國金融機構之前給無償還能力的家庭發放太多不負責任的住房按揭貸款,他們當時的心態就如這些年許多中國機構和個人一樣,賭的是:只要由槓桿推動的房地產泡沫不破、房價不跌,那些貸款就不會有問題!可是2007年房產價格開始逆轉,首先觸發的是次級貸款無法償還即次貸危機,後來償還危機逐漸演變並在金融體系內擴散,到2008年9月雷曼兄弟破產時就變成了全規模的金融危機,恐慌遍及全球金融市場,成為1930年代經濟大蕭條以來的最大規模金融危機。從次貸危機的開始到今年,己經10周年了。加上之前跟我們更貼近的1997-1998年亞洲金融危機到今年也正好是20周年,所以,在這個時間點上,我們有必要再對金融危機的起因及應對措施進行一些思考和總結,尤其是在中國經濟進入新的轉折時期、人們對中國金融體系的健康狀況高度關注之時,總結過去金融危機的經歷和教訓,其必要性顯而易見。 當然,2007-2008年金融危機的後續影響還沒結束,還在發酵中,所以,我們也有必要將這次金融危機跟1929年的那次金融危機進行對比,以幫助我們判斷這次危機跟那次危機的異同,以及本次危機帶來的後續結果會如何繼續演變,在政策上需要做哪些預防。 比如,2016年是國際社會充滿「出乎預料」政治事件的一年,先是英國脫歐出乎預料,美國特朗普勝選總統出乎預料,意大利的公投結果也出乎預料,到目前人們在急等法國民粹主義候選人到底會以多少勝出。驅動發達國家相繼「出乎預料」的共同因素是貿易保護主義、反全球化民粹主義的興起,而這種社會潮流只是2007-2008年金融危機後果的延續表現,是大危機帶來的一連串反應的一個環節,就如1929-1933年金融危機引發類似的貿易保護主義、導致各國關起大門的經歷一樣。 現在發生的這次金融危機雖然跟1929-1933年的金融危機相比,其衝擊的程度和範圍都要小很多,但危機影響的全過程還沒結束,目前我們還在第二階段——貿易保護主義和民粹主義的盛行階段。也可能只有通過這種對比,才能讓我們更全面理解避免金融大危機尤其是根除導致大危機的根源的意義,而且讓我們看到正在發生的「出乎預料」現像其實並不出乎預料,因為這些都是人類社會消化大危機的具體方式之一。除非導致金融危機、經濟危機的那些結構性扭曲能夠提前避免,否則一旦發生危機並衝擊社會中的多數群體,那麼,消化後果的方式可能只有革命和變革兩種選擇,而我們到目前為止所看到的英國脫歐、美國選特朗普做總統等屬於相對溫和的「變革」。   2007-2008年與1929-1933年:兩次金融危機的對比 這次金融危機之所以沒有1929年的那一次那麼嚴重,原因之一是1930年代和之後對金融產品的結構設計和美國金融體系都做了大量改革,規避了1929年之前的許多結構性問題。但是,那些改革也帶來了許多新的隱患,尤其是道德風險問題,變相鼓勵銀行和其他金融機構去過度冒險。 首先,經濟大蕭條之前美國採用的是單一銀行制,也就是不允許銀行有多家分行或其他分支機構,到1929年時,只有2%的銀行在全國有網點,3.6%的銀行在單個州內開分支網點,剩下的銀行都只有一個網點;而即使是有分支網點的銀行中,平均每家的網點數也不到4.4個。這跟當時的加拿大形成極大的反差,因為加拿大只有18家銀行,但有4676家分支銀行,而全美國的3萬多家銀行中,在總行之外的網點數才1281個。之所以當時的美國銀行結構如此,是因為擔心銀行過大,怕它們太大之後會控制太多經濟資源。 經濟大蕭條期間,一系列銀行立法對之前的結構性問題做了糾正。一是推出聯邦存款保險制度,給全國各銀行的存款提供保險,減少恐慌和擠兌壓力;二是建立分業經營體系,把商業銀行跟投資銀行、保險等隔離開來,降低金融機構的冒險空間;三是允許甚至鼓勵銀行往網點化發展,但對各銀行的物理網點範圍進行管制、分區發牌照。這些措施對於穩定銀行體系起了積極作用。 其二,住房貸款的支付結構存在嚴重缺陷,而且貸款期限不超過5年。大蕭條之前,住房貸款到期之前每年只需要支付利息,到期時一次性支付本金。比如,張三借100萬美元買房,期限5年、年息5%,那麼頭4年11個月裡每年只支付5萬利息,等到5年到期時還本100萬美元。這種支付結構非常不利於放貸方提前發現借款方的支付能力,因為前面4年11個月的支付壓力很小,即使借貸方最後無能力還本,也無法提前知道,把風險都堆積在最後的時間點,而且即使借貸方有能力償還,但要一次拿出100萬美元還是需要借方有足夠好的財務紀律。尤其是在金融危機造成眾多企業倒閉、許多人同時失業的情況下,許多人同時面對一次性還本的大額支付壓力,逼迫他們同時個人破產、債務違約,這無疑加劇了金融危機的程度,造成更多銀行倒閉。大蕭條期間1934年的立法改變這一結構性問題,不僅使貸款期限延長到30年,而且把還本的壓力分攤到貸款期限內的各年各月上,避免了「一次性還本壓死人」的局面。   這次金融危機期間不同國家的表現 2007年次貸危機、特別是2008年雷曼兄弟倒閉帶來全方位金融危機後,除了美國政府大力進行干預救市之外,中國、西歐等多國政府都大舉救市。由於各國救市的方式和程度範圍存在明顯的差別,使得各國走出金融危機的速度大為不同,後患程度也全然各異。 西歐和美國的救市措施基本相似:保「大而不能倒」金融機構以穩住市場信心,降息並推出一波波量化寬鬆,同時推出財政刺激。但是,在效果上存在差距,主要是因為勞工法和政府福利在歐美之間千差萬別,以至於美國在經濟和就業上早就復蘇,而西歐國家還在高失業狀態裡不能自拔。 在美國,絕大多數州裡勞工法是完全自由的,一般員工都是「隨意雇傭」關係,雇主只要覺得一些員工是多餘的,可以「隨意」裁員,不需要經歷漫長的行政或法律程序。所以,2008年9月開始到2009年中期,許多美國公司不需要等待,而是立即大量裁員,以至於從2009年中期以後美國就業總人數每個月都在上升。自由的勞工法使美國公司很快瘦身,把勞動力負擔減到最輕,再加上美國公司的稅負也最輕,這些制度因素使美國企業不需要在危機期間負重太多,它們自己有最大的能力站起來。由於美國企業的復蘇能力強,美國失業率在2009年中達到10%之後,就一直在下降,到最近數月己經降到健康的5%以下。 相比之下,西歐的復蘇經歷就沒有那麼好。雖然他們的舉措跟美國大致相同,但他們的勞工法極其不自由。以法國為例,其《勞工法》有3200頁之長,而且各節措辭含糊,給被解雇的員工眾多空間和機會去起訴雇主,而一般的法國法官在看到雇主盈利的情況下都偏向於判雇主敗訴。就這樣,在法國,一般公司要走過兩年以上的程序才能解雇員工。意大利、西班牙等國的情況非常類似。結果,西歐公司在金融危機發生後經歷了漫長的裁員過程,其失業率從2009年的10%持續上升到2013年的12.5%,然後才慢慢地下降,到今天還維持在11%左右的水平,而不是像美國的失業率那樣從2009年中期後一直快速下降。此外,由於西歐的政府福利遠高於美國,使歐盟國家的財政狀況不如美國,企業的稅負負擔也高於美國。這兩項因素使得西歐經濟和社會受危機的拖累很久,以至於到今天這些國家還沒有完全恢復到金融危機之前的狀態。制度差別造就了不同的復蘇軌跡。 雖然美國等政府的救市讓這次金融危機沒有像1929-1933年那樣傷及社會,但這些史無前例的救市措施也帶來了後續隱患。「大而不能倒」邏輯下的救市行為和救市預期帶來了太多的道德風險,激勵更多金融機構去冒險,為未來的金融危機埋下種子,同時也為更加嚴格的監管提供了理由。就像前面說到的一樣,美聯儲和美國財政部大舉營救「大而不能倒」銀行和其他它金融財團之後,不僅沒有使這些金融集團變得更小,反而使它們變得更加「大而不能倒」,使各金融行業都往少數幾家「大家」集中,這就迫使政府更要對它們進行監管。而強化監管的結果,必然是金融行業往更少的幾家集中,進入「大而不能倒→需要強化監管→更加大而不能倒→更需要強化監管」的惡性循環。 這次救市方式的另一種更大後患是,由於美聯儲通過降息到零和量化寬鬆把金融資產的價格抬高,以制造財富效應並以此帶動消費需求,同時財政部則集中精力營救那些金融公司和銀行,這兩類救市措施都讓那些持有金融資產、持有股票的群體受益。但是,已經有錢的人才能持有股票和其他金融資產,沒有財富的老百姓就無法從中直接受益。也就是說,美國政府、西歐政府的救市措施從本質上造成了財富差距、收入差距在金融危機期間的進一步惡化,而不是相反。比如,在美國,從2007年到2010年的3年金融危機衝擊的高峰期,收入最高的十分之一美國家庭財富平均升值5%,最富的1%家庭財富升值更多,而同期間中等收入家庭的財富累積縮水39%。 因政府救市措施而進一步惡化的收入差距和財富差距,不僅引發了後來的「占領華爾街」運動,也為2016年的英國脫歐、美國選舉特朗普進入白宮,為反全球化和民粹主義的盛行奠定了基礎。這也是為什麼前面說到最近這些「出乎預料」事件是金融危機後果的繼續。  ...

亞當·斯密的三大貢獻

亞當·斯密的三大貢獻

斯密《國富論》最大的貢獻就是適者生存、自然淘汰,這是偉大的貢獻,這是斯密的,很多人不知道。我的解釋是要把書看清楚,最好把前面的《道德情操論》一起看,兩本書一起看,翻來覆去地念,自然淘汰,這個概念是源自斯密的偉大貢獻,這是他最偉大的貢獻。

亞當·斯密的三大貢獻

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經濟學家應該少跟着政治走,多想想衣食無着的下崗職工

經濟學家應該少跟着政治走,多想想衣食無着的下崗職工

編按:本文為吳教授於2004年11月《商務周刊》的文章,10多年後的今天重溫,仍具相當意義。   文:吳敬璉(著名經濟學家、國務院發展研究中心研究員)   我們這一代經濟學人有一大半的時間都是在各種政治運動中被批來鬥去,或者充當意識形態的宣傳工具。能夠趕上改革的偉大時代,得以學習現代經濟學這一人類文明的成果,並運用它為中國的經濟改革和建設服務,是我的幸運。    革命精神實現目標   1954年剛參加工作不久,趕上了中國農村的社會主義高潮,接着敲鑼打鼓進入社會主義社會。在歡欣鼓舞之餘,回過頭來觀察中國經濟的實際,當時有許多困惑。例如,按照教科書的說法,在社會主義公有制的條件下,由於有計劃按比例發展規律的作用,國民經濟必然會無危機地高速度發展。但在實際生活中,我們的生產卻是一時多了,一時少了,經常出現巨大的波動。    從1955年到文化大革命結束,我國的經濟體制改革是在保持蘇聯式的計劃經濟的基本框架或主體地位的前提下,對這種體制作些改善。一個是擴大地方政府和生產單位的自主權,加強物質刺激和對價值規律的自覺運用,以便為命令經濟注入某些活力;另一個是不斷進行經濟戰線、政治戰線和思想戰線上的社會主義革命,「批判資產階級」,以便動員群眾的革命精神去實現國家的目標。   這期間在幹校「牛棚」中,我遇到了顧準,在他的幫助下對這些問題進行了認真的反思,對行政社會主義的社會實質和政治經濟後果有了更深一層的認識,沿着這條路子​​走下去,勢必走到封建社會主義、東方專制主義之類的邪路上去。帶着這些思考,我開始尋求進一步改革我國經濟體制和富國強民的道路。    解決實際的問題   上世紀80年代,我們這一批經濟研究者大量接觸了東歐改革經濟學的新鮮思想。他們不約而同地強調指出,任何一種經濟體制都是由一系列互相聯繫的經濟關係組成的整體,每種體制都有自己邏輯一貫的運行規則;經濟體制改革既然是由一種經濟系統到另一種經濟系統的躍遷,零敲碎打的改革不但不利於實現這種變革,還會引起經濟運行的混亂。這給中國改革者以很大的啟示。    而且,改革會受到某些有權力背景的既得利益者的阻礙,有時還會受到不明真相或另有他圖的人們的反對,決不是能夠輕易實現的。   ...

最低工資的殺傷力

最低工資的殺傷力

讓市場的競爭保護着勞工,讓農民的收入上升保護着工業的工資,是用放諸四海而皆準的經濟學,不需要真的學過。如果用最低工資保護勞工,市場的競爭就再不保護了。這也是不需要學過的正確無誤的經濟學。

胡適:怎樣才能免於墮落?

胡適:怎樣才能免於墮落?

你們畢業之後,可走的路不出這幾條:絕少數的人還可以在國內或國外的研究院繼續作學術研究;少數的人可以尋着相當的職業;此外還有做官,辦黨,革命三條路;此外就是在家享福或者失業閑居了。第一條繼續求學之路,我們可以不討論。走其餘幾條路的人,都不能沒有墮落的危險。

胡適:怎樣才能免於墮落?

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陳志武:要經濟轉型,首先要教育轉型

陳志武:要經濟轉型,首先要教育轉型

在耶魯大學,我們對本科生的培養理念是:任何一個在耶魯讀完四年大學的畢業生,如果他從耶魯畢業時,變成物理、電腦、化學或者任何領域的專家,我們會覺得那​​是一種失敗,因為我們不希望四年大學教育是培養專家,讓他們在某一領域投入那麼深,而忽視其他更廣泛的做人、做公民、做有思辨能力的人的機會。

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