貨幣政策的雞與蛋

美國聯儲局最近研究指出，若減債與加息雙管齊下，未來幾年將縮表2.4萬億美元，相等於同期加息半厘。這類研究一直頗受投資者關注，對市場預期多少有影響，有其「出口術」的效果。

最近美國聯儲局公布了一項小研究，分析聯儲局縮表的威力。研究利用官方的宏觀經濟模型，讓減債與加息雙管齊下，結論是未來幾年縮表2.4萬億（美元，下同）（現時資產負債表總額約9萬億元），相等於同期加息半厘。

朋友說這個估算好像不大，我半講笑說估算不能太大，否則就要嚇怕市場造成公關災難了。

研究與市場預期互為因果

當然了，估算背後有很多假設，這個加息半厘的結論，極其量只能作參考而已。只是發表研究的不是阿豬阿狗，而是聯儲局研究員，我之所以「半講笑」，皆因這類研究一直頗受投資者關注，如非太技術性的話，更會有傳媒報道，對市場預期多少有影響，有其「出口術」的效果。研究左右市場預期，而市場出現什麼冬瓜豆腐，到頭來又為央行研究提供「靈感」，兩者互為因果，頗有雞（市場預期）先定蛋（央行研究）先的味道。

研究強調的另一點，是縮表效果很可能比同一幅度的量化寬鬆買債要小。

相映成趣，我想起不久前在專欄提及的一項「有關研究的研究」，綜合大量有關量化寬鬆的研究，發現有聯儲局研究員參與的，結論平均比與聯儲局無關的研究樂觀，亦即推算出來的政策效果比較明顯，有點「賣花讚花香」的意味。經濟不景之時，買債時當然希望威力強大（或希望市場相信其威力強大），相反減債時就想其緊縮效果打折扣了。

央行主導學術研究走向？

再陰謀論點說，央行其實有權力控制什麼蛋可以推出市場，主導學術研究走向。上段提到的那項研究發現，量化寬鬆推算得比較樂觀的研究員，後來在聯儲局內的仕途也較順暢。雖說央行研究員有學術自由、立場中立，從事學術活動時又要戴上「這不代表央行立場」的頭盔，但其研究結論總不能直接跟貨幣政策對着幹，也不能在敏感話題暢所欲言。

在央行以外，雖有大量來自大學的「獨立」學者可作客觀分析，但他們其實也逃不出央行的「魔爪」：由頂級到不太頂級的學報，只要題材與宏觀或金融有關，其編輯部必有央行研究員坐鎮，有份決定投稿生死，學者再客觀公正，也要考慮編輯喜好；更致命的，是央行研究員可以使用的數據，不少都是對外保密，局外學者根本無從入手，有時候連提出質疑的資格也沒有。

原刊於《am730》，本社獲作者授權轉載。