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首頁 財經 環球經濟積弱難起新政府戒急勿躁

環球經濟積弱難起新政府戒急勿躁

──香港怎樣才能走出困境?

香港開埠是為融資華洋貿易,致勝關鍵是開放中國貨幣流通。

陸觀豪 作者: 陸觀豪 , 鄭宏泰
2017-06-28
金融觀察

標籤: 堅尼系數沈聯濤量化寬鬆金澤文金融海嘯
當前格局是全球經濟積弱、香港則發展緩慢(亞新社)
當前格局是全球經濟積弱、香港則發展緩慢(亞新社)

2017年6月9日,政府統計處公布了按2016年人口普查數據編制製的住戶收入分布數據,其中反映貧富差距的堅尼系數達0.539,創45年新高,揭示香港經濟雖有一些溫和增長,但恆產通脹加劇,因而難免激化貧富懸殊問題。背後所反映的,更可能是經濟結構固化難轉與全球經濟積弱未變的困局。至於如何才能走出這個困境,自然十分考驗領導者的智慧和目光。

事實上,對於當前全球經濟積弱、香港則發展緩慢的這種格局,去年11月初,候任行政長官仍是政務司司長,出席公開論壇時曾感慨良多,更率性地為香港未如人意的表現流露出十分不甘心,對香港經濟十年來持續放緩,無法從「做大個餅」,讓普羅市民獲益而不值與自責,並提出八大遠景,冀重振雄風。現任行政長官卸任在即仍風塵僕僕,東奔西跑,既率團拜訪珠江三角洲的「大灣區」,又先後踏足一帶一路沿途經濟體,一心想尋找新商機、新動力。

願景與現實的差距

可是,願景與現實始終是兩回事,大家似乎忽略2008年全球金融海嘯後,經濟氣候轉變,金融秩序重整,對香港帶來的極深遠影響,令華洋匯萃左右逢源的優勢看來一去不返,反陷於美中夾縫左右為難。舊政府落任在即,新政府則快將上任,香港到底應何去何從?實在必須正視和探索。

香港經濟自由開放,背靠大中華,位處珠江口,面向全世界,在海上絲路則佔重要位置,自始至今均備受外圍氣候因素影響,過去的成功發展,尤其有賴靈活應變和因時制宜,始可締造奇迹,晉身國際金融中心。必須清楚認識的關鍵問題是:自由市場經濟現實上是金融市場經濟。由是之故,透徹理解全球金融新秩序,始能掌握當前香港經濟困局的關鍵所在,並可拿出拆解之道。

2008年金融海嘯席捲全球,釀成系統災難,絕非偶然,前香港證監會主席沈聯濤(註1)及前英倫銀行行長金澤文(註2)均有精闢分析。遠因可追溯至1990年歐洲變天,柏林圍牆倒塌,德國統一,蘇聯解體,東西方冷戰無疾而終。中國經濟則在走過瓶頸  ── 尤其在鄧小平南巡後,取得另一浪持續發展動力。東歐中亞自力更生,借鏡亞洲小龍,拓展出口振興經濟。東南亞也不遑多讓,效法中國改革開放,引進外資技術,提升出口帶動增長,世界經濟有了重大變化。

更重要的,是經貿金融進一步全球化,移除壁壘放寬監管,「貿易關稅總協定」正名「世界貿易組織」,拆牆鬆綁,發達經濟與新興經濟各得其所。1997年雖曾有亞洲金融風暴,但不久即能走出陰霾。中國在千禧年加入世界貿易組織,迅即躍升最大貿易國,譽為世界工廠,亦帶動亞洲及世界經濟。全球低物價、低通脹、低利率,以及物流、資金流更為暢便的背後,是貿易資本循環。發達經濟消費高儲蓄低,外貿赤字擴大。新興經濟恰好相反,消費低儲蓄高,閒資投入全球市場回流發達經濟,赤字貨幣化,衍生游資熱錢,到處流竄尋租覓利的新格局。

1997年亞洲金融風暴,是匯率脫鈎骨牌效應。風暴前,東南亞經濟連年外貿盈餘,幣值偏低卻互相牽制,陷於「囚徒困局」之際 (參考註2金澤文的分析),被對沖基金套戥狙擊,元氣大傷。經此役,全球儲蓄高於消費投資,長期利率偏低。發達經濟借勢減息刺激投資消費,並玩盡金融科技以轉嫁風險,有如音樂椅遊戲,而最終「上得山多終遇虎」,或者說是「剃人頭者,人亦剃之」,拖累了美國房地產按揭,雷曼倒閉泡沫爆破,給美國金融、經濟和社會造成沉重打擊,並釀成席捲全球的金融海嘯,尤其加深了發達經濟體的長期衰退。

自1990年以來歷經了大安逸、大恐慌、大衰退,始步入大復蘇,卻無復當年勇,香港更難以獨善其身。是役市場也陷於「囚徒困局」,但本質與1997年亞洲金融風暴有別。歐美同業信貸失衡流動失調,互相綑綁變成疆局,端賴政府注資市場,承擔債務始鬆綁,即是所謂「量化寬鬆」。不過後遺症是資金泛濫流竄、利息似有若無,經濟滯脹步伐放緩,恆產通脹加劇等,並出現了當前貧富懸殊日趨嚴重的問題,影響深遠。

事後分析 令人費解

香港安渡亞洲金融風暴,皆因人民幣亦掛鈎美元,組成貨幣鐵三角,且得力中國大陸經濟持續增長的解困,加上剛回歸中國主權,不論政治經濟金融皆有別,所以有巨大迴旋空間。況且人民幣仍實施外匯管制,游資熱錢無從入手,等於無形庇蔭。至於對沖基金聲東擊西,明修棧道狙擊港元外匯,暗渡陳倉投機股市期貨,只是借艇割禾。事後分析,一招太極手四兩撥千斤,應足以化解衝擊,實在無需勞師動眾花費千億元硬撼,內中因由,實在令人費解。

2008年全球性金融海嘯,是市場失效系統性危機,美元量化寬鬆救市,游資流竄,港元掛鈎首當其衝,利率跟隨減至近零,熱錢自然闖關尋租。港元同步泛濫,恆產通脹加劇,消費偏低,薪俸停滯,中產階層減縮等,是必然之調整過程。早前2005年人民幣外匯改革,脫鈎而不浮動,得以倖免避劫,兌美(港)元更持續升值十年,直至出口放緩盈餘縮減,始掉頭貶值。

金融海嘯後,歐美亞各地經濟重整產業結構,應對經貿新形勢,金融新秩序。發達經濟積極扭轉低儲蓄、高消費慣性,消除結構性外貿赤字。時移勢易,智能生產科技突飛猛進,工業成本與生產國拉近,皆有利回流美國等消費國。此消彼長出口放緩,新興經濟乃重整產業結構,消耗儲蓄提升投資消費以彌補缺口。不過轉型知易行難,以中國為例,加強基礎建設及房地產投資,既追趕落後以切合需求,也保持增長動力,但邊際效應逐年減退,問題不容忽視。就算提升消費也非朝夕見效,況且退休及社會保障欠成熟,傳統積穀防饑觀念又根深蒂固,儲蓄難免偏高。

附圖比較中國大陸、美國、香港三方經濟1996年至2015年實質增長年率,分析前十年與後十年平均增長,中國尚可保持8%,美國從3%下跌至1%,香港也從3%下滑至2.7%。香港按年增長率大致與美國同步,受外來因素影響始分岐。如1997年金融風暴波及香港,窒礙投資消費,經濟先驟跌後反彈。2003年沙氏疫情影響短暫,隨後內地放寬居民自由行,及改革人民幣外匯,香港旅遊消費受惠十年小陽春,即使2008年金融海嘯也影響有限。近年人民幣轉向貶值,力挽出口頹勢,外遊觀光購物熱潮消退,香港也跟隨美國經濟步伐。

香港開埠是為融資華洋貿易,致勝關鍵是開放中國貨幣流通,而華洋商貿結算橋樑是銀行銀元鈔票,後來青出於藍,演變成香港元獨立貨幣。地緣政治轉變,中國放棄銀本位,香港元也轉用聯繫匯率制度,先後掛鈎英鎊美元,但有實無名中國外匯貨幣之地位如一,左右逢源。

中國在2005年實行外匯改革局部開放以前,人民幣通過香港兌換美元,所以香港步步為營,若非不得已,不輕言改變匯率制度。1967年先貶後升及1983年再掛鈎美元,皆顧及中國利益。人民幣積極步向國際化,離岸匯率以香港報價為準,市場代號CNH(Chinese Yuan in Hong Kong),有別於內地報價CNY(Chinese Yuan)。香港角色超越外匯兌換,能集散人民幣資金,好比倫敦歐洲美元市場,舉足輕重 (註3)。日後無論在推動「大灣區」經濟,或是一帶一路合作,其實均極為吃重,不容小覷。

與美國日趨疏離

從這個角度看,香港當前經濟困局其實是金融困局,人民幣在2005年的匯率改革,拆散了中、美、港的貨幣鐵三角,局部開放外匯,港商內地設廠出口歐美優勢頓失,傳統外匯兌換功能也式微,而離岸貨幣市場功能未臻成熟,青黃不接。2008年金融海嘯後,全球經濟滯脹放緩,影響中國外貿,順勢倡議一帶一路戰略,開闢新市場,促成人民幣國際化,一舉兩得。香港條件優越,離岸人民幣樞紐應不作他選,也順理成章地可成為項目融資中心,但遠水難救近火。

從附圖所見,香港經濟受內地影響日深,與美國反而日趨疏離,貨幣掛鈎美元,無論是理論或實務皆屬錯配。況且2008年金融海嘯後,熱錢湧入尋租投機,扭曲金融市場及經濟產業,削弱香港競爭力。人民幣國際化自由兌換成事在天,港元改錨條件未成熟,暫難扭轉游資充斥、利率偏低、恆產通脹、增長放緩等困局,只好面對現實。至於珠江三角洲「大灣區」發展藍圖,香港具備樞紐條件,不過仍欠東風,且待港元回歸人民幣外匯區。

順帶一提,某退休財金高官侃侃而談下次金融風暴,先天下之憂而憂,現任財金高官又同聲附和,言之鑿鑿,「狼來了」其實已叫了很多遍。是耶非耶,且留待時間驗證,也何妨對照金澤文及沈聯濤等高見。經兩事長兩智,歐美亞痛定思痛,亡羊補牢,提高警覺,不會重蹈覆轍,新任政府實在更應做好本份應付挑戰,這樣勝於只是「出口術」的杞人憂天。

 

圖片為1996-2015年中國大陸、美國、香港實質經濟增長年率(%)

 

註1:Sheng, Andrew. 2009. “From Asian to global financial crisis”, paper delivered at the Third K.B. Lall Memorial Lecture at the Indian Council for Research in International and Economic Relations on 7 February 2009.

註2: King, Mervyn. 2016. The End of Alchemy: Money, Banking and the Future of the Global Economy. London: Little Brown.

註3:鄭宏泰、陸觀豪 。快將出版。《點石成金:打造香港金融中心里程碑》。香港:中華書局。

資料來源:世界銀行,以原幣計算

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陸觀豪

退休銀行家,曾任本地上市銀行常務董事,具30年實務經驗。退休後從事金融研究,最近與中文大學教授合作,研究大中華金融發展,並在《信報》及《信報月刊》定期發表文章。
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鄭宏泰

現任香港中文大學香港亞太研究所社會及政治發展研究中心聯席主任;香港大學香港人文社會研究所名譽助理教授。於2003-2011年任職香港大學亞洲研究中心研究助理教授之職。主要從事華人家族企與港澳社會政策等研究,近期著作(或合著)包括:《香港華人家族企業個案研究》、《香港身份證透視》、《香港米業史》、《香港股史》、《香港大老:周壽臣》、《香港大老:何東》、《香港將軍:何世禮》等。其次,亦合編了《華人家族企業傳承研究》、《澳門社會實錄》及《澳門特區新貌》等書,並在國際期刊及區域期刊上發表相關論文十數篇。
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