特朗普打貿易戰的底氣何在？

近日，CNBC全美經濟調查公布今年第二季度最新民調結果，51%的受訪者贊同總統特朗普的經濟政策，比第一季度上升了6%，不認同的比例則下降6個百分點到36%。這是特朗普2017年1月上任以來，民調首次出現過半數美國人支持特朗普的經濟政策，而且比奧巴馬總統首次上任後同期所獲的滿意度高出1個百分點。54%的受訪者認為經濟很好或非常好，創下CNBC這份民調十年來的最佳紀錄，43%的民眾認為經濟普通或不好，締造了本份民調有史以來的最低紀錄。

最近，特朗普掀起的貿易戰再次升級，不僅「點射」中國，而且是「掃射」歐盟。除了對中國的關稅戰此起彼伏、不斷加碼外，美國還宣布對主要交易夥伴加拿大、墨西哥和歐盟徵收鋼鋁附加關稅。貿易戰還從鋼鋁向其他領域延伸。如6月22日，特朗普就威脅對從歐盟進口的汽車加徵20%關稅。

經濟學的基本原理表明，關稅戰是雙輸。5月3日，包括諾貝爾經濟學獎得主、前美國總統經濟顧問在內的1,100多位經濟學家聯名致信特朗普和美國國會，警告美國政府不要採取加徵關稅的保護主義政策，避免重蹈上世紀30年代大蕭條的覆轍。88年前的1930年，1,028名經濟學家曾寫信敦促美國國會拒絕保護主義的《斯穆特──霍利關稅法》（The Smoot-Hawley Tariff Act），但國會還是通過了。實施該法案的直接後果是使美國的進口額和出口額都驟降50%以上。

既然理論和歷史都反對關稅戰，為何特朗普還是要堅持這樣做？特朗普是擁有超強的底牌，還是出於意氣和無知？從美國最近的經濟新聞來看，美國經濟正在發生某種變化，使得特朗普打貿易戰的本錢增多。如果我們沒有意識到這一點，就會產生誤判。

充分就業，特朗普多了商戰本錢

美國勞工部6月1日公布的數據顯示，美國5月份失業率降至3.8%。當月非農部門新增就業崗位22.3萬個，高於市場預期的19萬個。如此低的失業率，在美國歷史上非常罕見。上一次是發生在18年前的2000年，當時還是網絡泡沫時代；而再往前，就要追溯到1960年代末期了。美國民意調查機構拉斯穆森報告（Rasmussen Reports）進行的一項民調結果顯示，目前68%的美國人認為，只要願意，美國任何居民都可以找到工作。該比例為歷史最高水準。

在就業結構上，也看上去很美。非裔美國人的失業率繼從4月份的6.6%降至5.9%，與白人失業率（3.5%）的差距也降至了自1970年代勞工部發布失業率以來的最低點。這意味着，處於美國底層的非裔的收入在提升。

與此同時，使用食物券的美國人自特朗普上任後下降7.8%至4,008萬人，創下2010年2月以來的八年最低位，同時也較2013年高峰的4,700萬人下滑近15% 。這些都有助於緩解長期困擾美國的族裔矛盾與貧富差距。

對此佳績，特朗普當然沾沾自喜。他在對美國海岸警衛隊的講話中說，這些數字是美國「激動人心的時刻」的標誌，而更多的好消息正在路上。他說：「我們再次受到尊重。我們在國外受到尊重，我們正在國內恢復財富。是時候了。」

當然，政客的說辭，往往帶有藻飾成分。美聯儲主席鮑威爾的說法往往更令人信服。6月20日，鮑威爾出席葡萄牙舉行的歐洲央行論壇，提到美國當前失業率時說，很多其他勞動力市場的指標顯示已經接近完全就業。調查顯示工商企業招收新職員已經出現困難。鮑威爾介紹，很多預測認為失業率會下降至3.5%附近並持續一段時間。如果這一預測成真，意味着美國將迎來20世紀60年以來最低的失業率。

對此，保守派在歡呼，美國企業家、專欄作家韋恩・埃林・魯特（Wayne Allyn Root）6月5日刊文說：「『特朗普奇蹟』展現出來了。」自由派也不得不服氣。6月1日，被特朗普諷刺為「假新聞」源地的《紐約時報》發表了資深經濟記者歐文的專欄文章，標題就是：「就業數據好到讓我們詞窮了。」在文章中他表示，發現很難找到形容這股經濟強勁表現的單詞，或許可以勉強使用「精彩」和「優秀」這兩個詞。

充分就業，除了說明美國經濟強勁外，更有政治意涵，就是給特朗普國內政績加分，使得他在對外貿易談判上底氣更足。

美國經濟泡沫再現？目前看不到

然而，這種繁榮是否是巨大的泡沫？是否是下一次危機的前兆？如同2000年網絡泡沫前的虛假繁榮一樣，會誘發金融危機或惡性通貨膨脹？

鮑威爾的看法是，美國金融系統穩定，長期來看脆弱性也較為溫和。雖然以歷史指標來看，部分資產價格確實較高（他指的應該是房地產），沒有看到過度借貸和高槓桿的跡象。此外，銀行的資產水準和流動性都較危機前強勁了很多。

美聯儲會6月21日公布的最新一次銀行壓力測試結果，也佐證了鮑威爾的說法。結果顯示，35家美國大型銀行全部通過壓力測試。本次壓力測試中假設的極端不利情形，包括全球經濟嚴重衰退以及美國失業率大幅上升至10%等。這意味着，即便世界經濟發生嚴重衰退，這些銀行仍然會有充足的放貸資金。

此外，一些經濟界的大佬也紛紛出來講話。摩根大通CEO戴蒙說：「美國經濟復甦遠沒走完，很可能更強。」戴蒙指出，過去的經濟周期裏，美國經濟不到九年能復蘇40%，現在才增長了20%。

在美股方面，特朗普僅上任一年，標普指數就累升逾23%，遠勝1928年以來總統首年平均的13%漲幅。而且，代表98%美股的羅素3000指數，已超越30萬億美元大關，一度創30.6萬億美元歷史新高。美股的高漲、市值的飆升，不僅讓華爾街豐收，也讓美國普通股民收益滿滿。股神巴菲特表示，毫無疑問美國經濟讓人感覺很強勁，在未來幾年還將持續增長。巴菲特還用棒球來比喻美國經濟，表示如果現在進入到第六局，打贏這場比賽的強力擊球手已經來了。

我們已經分析過，這種增長的新動力，一是來自於企業減稅，二是來自於金融鬆綁。

科技當道，美國經濟調整完成

美國道瓊斯指數創始以來碩果僅存的創始成分股──通用電氣公司（GE）在6月26日被美國醫藥連鎖企業沃博聯（Walgreens Boots Alliance）取而代之。通用電氣曾經是美國最成功的企業之一，股神巴菲特就曾表示，通用電氣是「美國商界的象徵」。其被除名，是一個時代結束的象徵。

道瓊斯工業平均指數（DJIA／道指）的30只成分股通常是選自美國經濟和商業精英企業的藍籌股。道指的每一次調整都意味着美國經濟結構的微調。該指數上次調整是2015年，蘋果取代AT&T入選指數。如今，蘋果成為全球市值最大的企業，有望突破萬億美元。

百年來，道指成分股的變化，完全符合經濟學上對產業結構升級的描述：從第二產業到第三產業，從重化工業到服務、高新技術企業。美國早期的道指藍籌股是鐵路、電報電話、石油、煤礦、鋼鐵、公用事業、汽車，通用電氣就是其中的代表。到上個世紀80年代，消費類、金融服務類公司逐漸興起，可口可樂、強生、沃爾瑪、摩根大通等成為新一代驕子。隨後，作為信息革命的產物，科技企業登堂入室，1999年，微軟和英特爾股票加入。目前道瓊斯指數成分股藍籌股的30家企業裏，只剩下7家是工業製造企業，剩餘的23家都是代表服務、技術、零售和創新領域的企業。

在一份研報中，高盛展現了1800年以來各歷史階段中，左右美國股市的主導行業，也與道指藍籌股的變化軌跡大同小異。1800-1850年，金融和房地產行業佔主導。在此期間，兩個行業在股市中的佔比幾乎一度接近100%。1850-1910年，運輸業佔主導。在1880年的頂峰時期，運輸行業市值接近股指的70%。1910-1980年，能源和材料行業主導。而從1980年以來，IT行業在大部分時間內，都是美股中佔比最大的，現已佔據美股主導地位超過30年。

目前，在全球市值前十位中，科技互聯網公司佔據了七位，其中首五位更全都是美國科技企業，即蘋果、谷歌、微軟、臉書、亞馬遜（FAAMG）。而就在十年前，全球市值最高的還是石油天然氣生產商埃克森美孚公司，GE位居第二，然後是微軟（軟件業）、花旗集團（金融業）、美國銀行（金融業）。

據美銀美林統計，美股科技股市值總和已經超過6.6萬億美元。高盛的一份研報披露，美國科技股的市值堪稱富可敵國。FANG（Facebook、Amazon、Netflix和谷歌母公司Alphabet）等於法國的年均GDP； FAAMG則超過了德國的年均GDP。

高盛在一份研報中認為科技股沒有泡沫。過去的十年中，科技股漲勢較佳。特別是所謂的FAAMG股票大約有87%來自於利潤的支持，只有13%左右源自估值擴張。而且，FAAMG的整體市盈率在22.6倍左右，還不到互聯網泡沫時期前五大科技股市盈率的一半。高盛並得出一個樂觀的結論，未來科技股還將持續統治數十年。

因此，GE的被除名，可以說是一大信號：美國經濟結構的調整已經完成，科技企業取代傳統製造業，引領美國經濟的潮流。更重要的是，這一趨勢走在了世界主要國家之前。且不用說以茅台領軍的中國企業，即便在德國這樣的發達國家，根據普華永道的數據，德國市值前五名中，只有第一名軟件公司SAP，算得上是「純種」的科技企業，其餘居後的西門子、大眾汽車、安聯保險、拜爾製藥，都是傳統意義上的製造業或金融業。

而在科技企業中，傳統意義上科技企業，如IBM，其地位已經被移動互聯網企業所取代。這表明科技已經進入到了移動互聯網時代。再有，傳統的工業、重工業領域，當然也包括傳統的金融業，如果不進行科技改革，必將面臨淘汰。

美國外貿結構的變化

特朗普開打貿易戰的理由，就是美國每年承受巨額的貿易逆差，所以他要從關稅戰開打。一般輿論認為，關稅戰是一種雙輸的行為，這只是理論上的坐而論道。具體到每個國家，輸贏的程度有大小。對於美國而言，美國最佔便宜的是其外貿依存度相對較低。出口業務佔美國GDP的比例一直保持在15%以下。如果把進出口業務加在一起，即外貿依存度，根據世界銀行的數據，美國的比率是27%（2016年），比其他G7國家要低得多。如德國84%、英國59%、日本31%、法國60%、加拿大64%、意大利56%。中國有37%。因此，對外貿易對美國經濟的影響相對較低。

在貿易上，美國還有兩大殺手鐧。第一就是美國成為石油輸出大國。隨著頁岩氣的開發，美國由最大的石油進口國，華麗轉身為石油出口國。目前，美國的出口量已經超過了許多歐佩克國家，巨額的產量使美國的石油對外依存度急劇下降，到2017年僅剩了27%。而且，石油出口的激增，有助美國縮減貿易逆差。如受創紀錄石油及燃料出口的幫助，美國4月貿易逆差降至7個月以來的最低。商務部6月份發布的數據顯示，4月逆差下降2.1%，其中石油和各種燃料的出口達到199億美元歷史新高，並且是十年前的四倍。

這一趨勢在未來還有望得到加強。根據國際能源署（IEA）預測，未來10年全球石油供給增長預料有80%以上來自美國。而中國2017年石油對外依存度接近70%。美國增加的石油產量，很大一部分將輸往中國。中國是全球最大石油進口國，也成為美國原油最大買主。

第二就是美國在服務業出口的強勢有望增加。美國對外貿易處於逆差狀態。而在服務貿易領域，美國則一直處於順差狀態。而且對世界主要國家都是貿易順差狀態。特別是金融業和信息服務業是美國保持服務貿易順差的主要領域。美國在服務貿易中的競爭優勢，可以確保美國在世界經濟中的地位依然無法撼動。

因此，清醒意識到美國經濟狀況、產業結構和外貿結構的變化，才能明白特朗普的確有發動、且能持續打貿易戰的本錢，我們才能不產生誤判。

原刊於《東方財經雜誌》微信平台，本社獲授權轉載。