戊戌年內地經濟展望

2017年全年，内地經濟增長6.9%，高於前一年的6.7%（表1）。去年第四季，經濟按年增長6.8%，增速與前一季持平，但高於市場預期的6.7%（表2）。

出口強勁 生産及投資增長卻放慢

第四季經濟增長反映淨出口強勁，足以抵消零售銷售增長疲弱的不利因素。根據經濟研究部計算，貨物出口按年增長9.6%，較第三季的6.4%為高，而進口增長則由14.5%放緩至13.1%。汽車銷量增速減慢，零售銷售增長因此由10.3%放緩至9.9%。

過去幾年間，內地經濟增長速度由雙位數字放緩至單位數字。這種放緩現象普遍被稱作「新常態」，乃是由於內地當局加強措施化解工業過剩產能，減少三、四線城市大量住房庫存，以及減緩信貸累積所致。

當局的舉措令工業生産和固定資產投資的增長減慢，因而降低了整體經濟增速。

檢視近期的經濟數據，可見上述措施取得一定成效。被廣泛視作產能過剩的粗鋼、焦炭和原煤產業，產量在早年高速增長後，於過去數年基本保持穩定（表3）。儘管整體經濟以較慢速度持續擴張，但需求上升將有助這些產業重返供求平衡。

去槓桿、去庫存進展或令經濟回穩

此外，隨著房屋價格和銷量自2015年以來再次上升，經濟研究部的計算顯示，全國層面而言，內地的住房庫存已下降至四年來最低水平，惟不同城市間庫存情況或存在差異（表4）。

經濟研究部相信去庫存、去槓桿進程是近年内地經濟增長放緩的主要原因。基於這個觀點，近期在工業去產能、房屋去庫存方面取得的進展，顯示經濟放緩的速度可能回穩。

事實上，回望過去數季，内地經濟增長確實已經穩定。考慮到去庫存和去槓桿進程或仍會持續一段時間，2018年經濟增長預料會略為放緩。經濟研究部預測今年的經濟增長為6.6%，較去年的6.9%有所減慢，但仍高於市場普遍預期的6.4－6.5%。我們相信環球經濟改善會刺激内地的對外貿易，但供給過剩的憂慮會令工業生産和投資受壓。

當局的另一關注點仍然是債務問題。内地非金融部門的債務佔國内生産總值的比重維持在211%，接近歷史最高水平的213%。隨着經濟增長放緩，企業的償債能力會為内地金融系統穩定帶來風險，亦成爲各界關注的焦點。銀行業資產規模佔國內生產總值的比重，已由五年前的247%上升到300%以上，令有關風險更形突出。這也解釋了爲何去年經常有報道指監管當局收緊政策以管控金融風險。

央行一年期貸款基準利率預料不變

經濟研究部預期今年監管當局會密切留意金融風險的控制，而中國人民銀行作為内地的中央銀行，將會維持穩健中性的貨幣政策。當下收緊貨幣政策未必合適，因爲會增加企業的債務負擔。同樣，經濟已有回穩跡象，放寬貨幣政策也未必理想。人民銀行向商業銀行提供的融資工具（lending facility）利率或會隨着美國聯邦基金利率逐步上揚而略爲上升，但我們預計今年人民銀行會維持主要利率即一年期貸款基準利率不變。

人民銀行於國際金融危機後的一段時期實施寬鬆貨幣政策，但數年前開始轉向較中性的貨幣政策。去年初，人民幣匯率扭轉連續三年的跌勢而開始回升，人行的中性取態是目前支持人民幣匯率的其中一個因素。其他支持因素包括内地經濟回穩跡象轉趨明顯，以及美元普遍轉弱。後者連同快速上升的美國國債利率，反映近期市場對未來美國財政狀況的憂慮，去年12月，美國國會通過稅改法案，或會令預算赤字在未來十年增加1.5萬億美元。若這種憂慮持續，經濟研究部相信美元會因此受壓，進而推高人民幣匯率。我們預測2018年底的在岸人民幣匯率為6.30-6.40，低於原先估計的6.60-6.70。

恒生銀行研究部

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