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灼見名家
首頁 財經 僅僅堅持IPO是不夠的

僅僅堅持IPO是不夠的

應該抓住證券法修訂這一難得契機,不懈推進註冊制改革

胡舒立 作者: 胡舒立
2017-06-19
舒立觀察

標籤: A股IPO註冊制改革證券市場證監會
A股市場是「政策市」,法寶之一便是「暫停IPO」。(亞新社)
A股市場是「政策市」,法寶之一便是「暫停IPO」。(亞新社)
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股指低迷之際,是否應該再度暫停IPO,近來引發激烈爭議。截至目前,監管部門頂住洶洶物議,每周核準的公司雖有減少,但IPO並未叫停,這是難能可貴的。然而,僅僅堅持IPO是不夠的,應以證券法修訂為契機,積極推進註冊制改革,從根本上解決這個持續困擾中國資本市場的重大問題。

A股市場是「政策市」,法寶之一便是「暫停IPO」。每當股市行情出現深幅調整,市場上就會泛起要求暫停新股發行(IPO)的聲浪,理由是新股發行過多,造成股市「失血」,吸走二級市場資金,拖累股價。這種論點貌似佔據「保護中小投資者利益」的道德制高點,極易獲得盲目追捧。在A股短短20餘年歷史上,IPO暫停過9次,累計長達5年半,此種情形舉世罕見。效果卻弊多利少,甚至連IPO恢復後,股指幾多上漲、幾多下跌也說法不一,足證IPO暫停與股指關聯不強。暫停IPO不過表明監管層「不希望再跌了」,卻又容易引起看空預期。如今,IPO金額與股市總市值相比無足輕重,「失血」之說無從談起。

動輒暫停IPO,直接源於監管理念。除了幾輪市場化改革高潮期,「股指維穩」思維曾長期主導中國證券市場監管,後果極為嚴重。許多擬上市公司苦候多年,為報審不敢有大動作,喪失了大好發展機遇。排隊等待IPO過會的企業一直多達數百家,形成觸目驚心的「堰塞湖」。可以說,暫停IPO大大削弱了中國證券市場的功能:直接融資弱於間接融資的局面遲遲難以改觀;對促進公司治理的完善和產業結構高級化效果不彰;在發展模式轉型和供給側結構性改革中,遠未起到應有的作用。

註冊制改革需要決心

劉士余上任證監會主席後曾公開表示,「資本市場的核心功能是融資,股指穩定與融資力度不能對立。」這意味着IPO節奏與股指漲跌不再捆綁。這是對過往父愛主義監管哲學的重大修正。證監會正漸漸回歸服務者和監督者的本位,而不是扮演行情調控者的越位角色。其最突出的成就便是實現了IPO常態化。只要持之以恆,「堰塞湖」將獲有效化解。此外,證監會還吸取「股災」教訓,嚴肅市場紀律。近來,強監管舉措更是次第而出,已形成強大聲勢。

這些成績均來之不易,是頂着強大壓力、克服重重困難取得的。然而,與中國經濟對資本市場的要求、與資本市場內在的發展動能、與市場內健康力量的期待相比,僅僅堅持IPO是不夠的。監管層應以奮發有為的精神面貌,推進註冊制改革。改革的關鍵是以信息披露為核心,重在形式審查,弱化實質判斷,加強「賣者有責」與「買者自負」的相互約束。

應該承認,註冊制改革不可能一蹴而就。法律法規不夠健全、退市制度形同虛設、市場誠信有虧等復雜因素,均要求人們不應對註冊制抱有過於浪漫的期待。特別是「散戶市」的投資者結構更對改革形成羈絆:佔市場投資者數量80%的散戶雖然只控制着市場20%的資金,「羊群效應」明顯,卻對於監管政策有着強大的「民意壓力」。監管層着力在核準制下,努力保障首發企業質量,減少審批程序,縮短排隊時間,確實是務實選擇。

但是,註冊制改革仍應作為改革目標,積跬步以求之。惜乎進展甚為有限,連這個名詞漸漸也鮮有提及。中國不可能坐等投資者結構合理之後再來推動發行改革。應該抓住證券法修訂這一難得契機,不懈推進註冊制改革。目前,證券法修訂一波三折,最後通過遙遙無期,其中一大障礙,便是對股票發行制度改革存在嚴重分歧。這正需要監管者的改革決心,充分發揮協調作用,凝聚共識。須知註冊制是完整法律框架體系,有諸多繁難的立法立規工作要做。倘若一時無法在具體問題上取得一致意見,可在證券法中做原則性規定,授權國務院隨後以行政法規來規範。10年方才修法一次,證券市場委實是拖不起、等不及。

承認證監會權力 加強投資者教育

站在中國轉變經濟發展模式、建設創新型經濟的角度,更能理解註冊制改革的重要性與迫切性。資本市場是配置資源最有效率、風險分散最為便捷的市場,天然適合發揮創新「孵化器」功能。早日完成這一改革,就會有更多富有前景的公司獲得上市融資機會,進而湧現出世界級的「獨角獸」公司。

監管層還應加強投資者教育,明確樹立保護投資者利益絕不意味着保證投資者只賺不賠,而是重在保障中小投資者知情權、健全中小投資者投票機制、建立多元化糾紛解決機制、健全中小投資者賠償機制、有力打擊違法違規行為。這本是常識,卻總被包藏私欲的個別盅惑者蓄意把水攪混。監管者應當理直氣壯地把這個道理講深講透。

無論是否贊同IPO暫停,其實均以承認證監會有此權力為前提。應該說,這是現實,卻未必合理。長遠來看,哪些公司可以上市、如何定價、什麼時候發行等問題最終都需交市場來裁決。我們希望,這是中國證券史上最後一次討論IPO是否該暫停。

原刊於財新網,本社獲作者授權轉載。

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胡舒立

現任財新傳媒總編輯。2009、2010年兩度獲評美國《外交政策》雜誌「世界百名思想者」。2011年,她獲美國《時代》周刊評為「全球最具影響力100人」之一。同年,她帶領的財新傳媒採編團隊榮獲史丹福大學授予的年度美國蕭倫斯特新聞獎(Shorenstein Journalism Award)。2012年,榮獲密蘇里大學新聞學院頒發的密蘇里新聞事業傑出貢獻榮譽獎章。2014年,榮獲拉蒙.麥格賽賽獎。
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