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首頁 財經 中美交惡 港元聯繫匯率備受考驗

中美交惡 港元聯繫匯率備受考驗

今回大國再三交鋒,且是有備而來,香港處境夾縫,左右為難,勢殃及池魚,而聯繫匯率又樹大招風,相信衝擊投資信心不少。

陸觀豪 作者: 陸觀豪 , 鄭宏泰
2020-06-17
金融觀察

標籤: 港元美元美國聯繫匯率英鎊
時移世易,環球實行美元本位浮動匯率貨幣制度,而港元獨善其身,恢復聯繫匯率,是莫大挑戰。(Shutterstock)
時移世易,環球實行美元本位浮動匯率貨幣制度,而港元獨善其身,恢復聯繫匯率,是莫大挑戰。(Shutterstock)

近年來中美關係緊張,一波未平一波又起。外貿摩擦各不相讓,擾攘經年始偃旗息鼓;唯新冠狀病毒肺炎肆虐,又掀防疫控疫互相指摘;維護國家安全大前提下,香港特別行政區之虛實,又惹起爭端。兩強角力,且劍拔弩張,香港身陷夾縫,處境被動,大眾焦點所聚者,莫過於港元聯繫匯率會否有變?國際財經貿樞紐地位會否動搖?

政府不敢怠慢,重申資金自由進出不受影響,聯繫匯率制度維持不變,國際金融中心地位穩如泰山,穩定內外人心。特區恪守《基本法》第112條,不會實施外匯管制,保障資金自由流動,貨幣自由兌換,金融及投資市場開放。再次強調聯繫匯率乃香港自身選擇,美元外匯儲備充足,信守官價上下限承諾,從容應付資金進出。況且制度歷盡風浪,經得起考驗。尤其港元聯繫匯率在前(1983),美國立《香港政策法》在後(1992),無直接關連。即使美方關稅優惠及高新科技開放等政策有變,干擾在所難免,但實際影響也有限。

追本溯源 聯匯是屬土貨幣制度

政府並非空談,不過聯繫匯率實務錯綜複雜,需要天時地利人和三方配合,始揮灑自如,缺一不可。若不認識港元原始掛鈎英鎊操作的奧妙,不易理解中美交惡不和,對港元掛鈎美元機制的微妙影響,會否動搖香港國際樞紐地位?

翻查歷史,香港開埠,成就華洋經貿離岸交易中心,絕非偶然。箇中玄機,是交易不受中國法律約束,結算沿用中國貨幣,買賣貨銀兩訖,華商洋商各得其所;更衍生本土貨幣港元,與流通華南的中國銀錠及西洋銀圓互通互換,鞏固地位。中國貨幣在1935年捨棄白銀本位,港元亦改制,轉為英鎊外匯本位,兌換率固定為16港元,採用貨幣局聯繫匯率體制,設立外匯基金,以貫徹香港是華洋離岸交易中心的地位,突顯港元是中國貨幣外匯版的功能。不過地緣政治驟變,日本侵華(1937),香港淪陷(1941),直至重光(1945)後,方實踐新制度。

戰後新秩序新氣象,實行黃金匯兌本位貨幣制度,而黃金官價是每盎斯35美元。各地貨幣以黃金計價定值,以美元(或英鎊)報價交易。在環球固定匯率體制下,港元聯繫匯率如魚得水。此外,英國保留外匯管制區不變,實施局部外匯管制,香港銀行區分特許外匯銀行及非外匯銀行兩類。特許外匯銀行可官價買賣英鎊,組成同業票據清算所。非外匯銀行買賣英鎊必須與特許銀行交易,票據清算也須委託彼等代理。外匯基金、財政盈餘、特許銀行等的官價英鎊儲備,須存放英倫銀行(即英國中央銀行)。換言之,聯繫匯率體制是傳統屬土貨幣制度,關鍵是英國承諾可自由兌換英鎊。

掛鉤主權國貨幣條件

總結歷史,貨幣局聯繫(固定)匯率體制,有四大支柱:

1.掛鈎主權國貨幣;

2.銀根(實體貨幣儲備及銀行清算結餘)具有十足外匯儲備支持;

3.外匯儲備及財政盈餘存放中央銀行;

4.中央銀行提供最終信貸支持。

香港與內地的財經貿關係深遠,國內政局變遷,未動搖香港華洋交易離岸中心地位。天時地利人和俱備。配套英鎊外匯本位的固定匯率體制,香港是新中國外匯窗戶的首選,舉足輕重。人民幣在中國銀行及12家姊妹銀行可兌換港元,折算官價每百港元兌35元人民幣,間接自由兌換美元,相輔相成。互惠互利,香港也倍加留神,不可忽略中國利益,港元在1967年兌英鎊升值是佐證。

該年11月19日英鎊貶值14.3%,香港本來同步跟隨,兌美元匯率從5.742港元調低至6.563港元,此舉明顯影響中國外匯收益。其後改變初衷,同月23日升值10%;來回之間實際貶值5.7%。新訂官價為每英鎊兌14.551港元,折合每美元兌6.061港元。是次先跌後升,極富戲劇性,顧及中國利益的背後原因不言而喻。

歷史不會重演,但會押韻,港元於1983年恢復固定匯率便屬異曲同工。遠因是1971年美元與黃金脫鈎,環球固定匯率體制終結。翌年英鎊浮動,港元改掛鈎美元。及至1973年美元貶值,港元先調升外匯官價至5.085,再順應客觀現實,脫鈎浮動。期間(1973-1983)仍局部實行聯繫匯率,流通鈔票有十足美元儲備支持,港元維持穩定,直至九七政治問題浮現始生變。

近由是1983年中英展開香港前途談判,開局不順,人心忐忑,殃及港元拾級而下。同年9月貶值至9.6港元。港元匯率反覆下瀉,幾乎翻一番,不符合中方外匯利益。形勢比人強,政府當機立斷,恢復掛鈎美元,官價7.8港元,全面恢復聯繫匯率體制,鞏固香港華洋交易離岸中心及國際金融中心的地位,美元當然亦從這個制度安排中獲益匪淺。

時移世易,環球實行美元本位浮動匯率貨幣制度,而港元獨善其身,恢復聯繫匯率,是莫大挑戰。尤其港元選擇改掛鈎美元,而非回歸前後的主權國貨幣,是偏離傳統體制。美國與香港沒有憲政關係,沒有義務支持港元匯率。故此聯繫匯率機制四大支柱之中,只餘「銀根具有十足美元外匯儲備支持」一條依舊。後天技術問題可拆解,先天基礎缺陷則是客觀現實,需要政治手段補漏拾遺,而支持制度長遠發展的核心,則是能帶來互利互惠的巨大效益。

猶記得1965年初銀行擠提風潮熾熱,政府臨時頒令英鎊為法定流通貨幣,補充港元現鈔供應不足,也化解信心疑慮。箇中玄機,是主權國(英國)全力支持香港應變,甚至墊支本國貨幣(英鎊)用作儲備,增加發行港元應急。據官方公布,政府緊急空運現鈔來港應變,前後合計5000萬港元及110萬鎊(折合1760萬港元),以1964年底銀行存款65.7億港元計算,等於1%之多。倘若今天不幸歷史重演,現實再無相同後盾解困。中美爭拗,更平添變數。

系統性隱憂難免

礙於政治現實,即使獨立關稅區及貨幣區,也不能對等與中央銀行直接交易。香港的美元外匯存放美資商業銀行,而非聯邦儲備銀行。若欠缺美方支援,例如十足儲備照應存款等監管規則,實難安枕無憂,不可不察。況且外匯市場瞬息萬變,回歸前有英倫銀行眷顧,拆借歐洲美元享有同級別禮遇。聯繫匯率機制的四大支柱實際未變,而是形式有別。不妨想像,倘若亞洲金融風暴發生於回歸前,歷史會否改寫?投鼠忌器,游資會否貿然狙擊香港圖利?化解危機,是否需要動用上千億元外匯入市?

中美是回合交惡,實際癥結是香港華洋交易離岸中心的前途問題。外商關注者,不是國家安全立法及條文,而是是否與離岸中心的基礎有衝突。尤其會否打開缺口開先例,令離岸中心徒具虛名。聯繫匯率成為關注點,皆因偏離傳統體制,掛鈎美元,而美國對香港沒有金融義務,危急之際還看利害得失,考慮時會否政治利益凌駕財金利益,這些雖尚難斷定,但不可不防。

政府不厭其煩,解釋外匯基金資產雄厚,與人民銀行訂立貨幣互換協議,包括美元外匯,資源及支援充裕,港元聯繫匯率固若金湯,乃肺腑之言。不過理論歸理論,外匯儲備存放商業銀行,始終有別於中央銀行,信用風險盡在不言中;倘若有變故,國家中央銀行看來也鞭長莫及。

換言之,掛鈎美元而欠缺美方支援,轉移及消弭市場風險,系統性隱憂難免,不能視若無睹。其次商業銀行那會雪中送炭?上世紀銀行擠提風潮,英倫銀行責無旁貸,就是經典實例。

若有心人趁機興風作浪,渾水摸魚,美方態度積極或消極,至為關鍵。上回亞洲金融起風暴,對沖基金基趁火打劫,狙擊匯市股市期市,最終鎩羽而歸。當年美方袖手旁觀,抑或拔刀相助?官場市場心照不宣。人民銀行全力支持港元,無可置疑。不過市場變幻莫測,即使調動外匯支持港元聯繫匯率,情勢並非盡在掌握之中,也未必得心應手,甚至事倍功半,況且遠水難救近火。

總而言之,今回大國再三交鋒,且是有備而來,香港處境夾縫,左右為難,勢殃及池魚,而聯繫匯率又樹大招風,相信衝擊投資信心不少。面對這個山雨欲來的局面,內地及香港財金官員實不應低估當中風險,而應正視隱憂,及早綢繆,長遠而言則須認真思考如何化解系統性隱憂之道。

原刊於《信報》,本社獲作者授權轉載。

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陸觀豪

退休銀行家,曾任本地上市銀行常務董事,具30年實務經驗。退休後從事金融研究,最近與中文大學教授合作,研究大中華金融發展,並在《信報》及《信報月刊》定期發表文章。
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鄭宏泰

現任香港中文大學香港亞太研究所社會及政治發展研究中心聯席主任;香港大學香港人文社會研究所名譽助理教授。於2003-2011年任職香港大學亞洲研究中心研究助理教授之職。主要從事華人家族企與港澳社會政策等研究,近期著作(或合著)包括:《香港華人家族企業個案研究》、《香港身份證透視》、《香港米業史》、《香港股史》、《香港大老:周壽臣》、《香港大老:何東》、《香港將軍:何世禮》等。其次,亦合編了《華人家族企業傳承研究》、《澳門社會實錄》及《澳門特區新貌》等書,並在國際期刊及區域期刊上發表相關論文十數篇。
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