上海股價下跌的分析|鄒至莊

自6月12日以來，上海股價的指數下跌了28%。為什麼股價會下跌那麼多？在什麼時候會回升？我試用簡單的經濟原理來答覆這兩個問題。

買股票是一種投資

股票的價格是基於擁有者拿着一部分企業的所有權。日後企業的營利，一部分是屬於他的。買股票是一種投資。投資的回報率是營利與股票價格之比。討論股票常用的是投資回報率的倒數，或價格/營利（Price/Earning）之比，簡稱 P/E ratio。 P/E ratio 愈高，投資的成本愈高。在一個股市交易的各種股票有不同的 P/E ratio，大致是因為擁有者對營利上升速度的預期不同。

假定今年有兩間企業，甲和乙，兩者每股有同樣的營利，而一般人預期甲股的營利日後上升的速度比乙股的高，甲股的價格便會比乙股的高，甲股的 P/E ratio 當然也比乙股的大。由上述用回報率解釋的股價稱為股票的基本價格，因為它是由企業每股的基本營利算出來的。

股價變動有兩個原因

股票的市價常會變動，有兩個原因。第一是基本價格的變動。基本價格是基於投資者對企業將來營利的預測。企業的經濟環境常會變動，以致營利的預測變動，同時基本價格也變動。第二是投機活動。雖然股票的基本價格沒有變動，有些投機的人覺得價格會上升，便先把股票買進來。他們買進股票時增加了股票的需求，以致股票的價格再上升。其它投機的人可能認為股價會繼續上升，又多買進股票，結果股價變得更高。這種投機的行為可以用來解釋上海股價在6月12日後升得那麼高。後來大家發現這樣高的價格，比股票的基本價格高得太多，以後會降低，便開始賣出，使上海股價的指數下跌了28%。

讓我們用上海股市的數據看看股票的價格，P/E ratio 和投機活動對股價的影響。我們可以用上證的綜合價格指數（composite price index）來衡量上海股市股份的價格。在2014年6月以後，指數的上落很大。 2014年6月19日，指數只有2,014點。可以說是因為投機的活動，到了2015年6月12日，升到5,166點。以後大跌，到了當筆者寫本文時，投機的活動把上海的股價跌到3,507點，下跌了5.9%。3,507點是否還是太高，近於基本價格，或是太低，要看它的 P/E ratio 來決定。

現在的 P/E ratio 大約是19。從股票的基本價格的角度來看這是不高的。美國 S & P 500 股價指數的 P/E ratio 現在約等於20。這便是說，用20元買進的股票，每年可得營利1元，或5%。這是相當合理的。也可以說這樣的股票價格是近於股票的基本價格。上海股市的 P/E ratio 過去波動很大。在2007年 P/E ratio 高至70。在過去十年的 P/E radio 常比19高。如果我們認為買進股票是一種長期的投資，現在買進是值得的。當然幾個月後，股價可能還會下降。但是從長遠投資的觀點看，現在買進上海的股票是不會虧本的。

預測股票將來的價格

用股票的基本價格來預測股票將來的價格，作者有一個例子。1989年香港居民對香港1997年回歸擔憂，恒生指數包括的企業的 P/E ratio 不到12。如果相信香港企業的營利不會下降或可能上升一些，當時的 P/E ratio 應高於20，或說股票的基本價格應高於當時價格的20/12倍。筆者在1980年代當過中國領導人數年的顧問，對中國政府有信心，對香港經濟的前途樂觀，買進多量的股票。到了1997年以後，香港的經濟果然穩定，股價回到它的基本價格，P/E ratio 回到20以上。

簡單說本文的結論：除非投資的人具有上述關於股票基本價格的信息而是市場沒有的，否則日後股票的價格是不能預測的。上海的股價在什麼時候回升，我們不能預測。但是今天股票的 P/E ratio 不高於20。買進股票是適當的投資。從長遠的觀點看，這種投資的營利是足夠的。根據7月8日發生的信息，中國市民對買進股票還沒有信心，股價可能還會下跌。等些時間買進，營利會比今天買進的更高。反過來說，股價也可能上升，現在買進，營利會更高。筆者對此沒有意見。只能說如果今天買進，長期的回報是足夠的。

鄒至莊

普林斯頓大學名譽政治經濟學教授與經濟學教授。在經濟學的多個領域都有所建樹，共出版專著17部，發表論文超過200篇。在計量經濟學方面有著名的「鄒氏檢驗」（Chow Test），在西方經濟學界開創了研究耐用品需求函數的先河，並提出動態經濟學的譜分析方法和最有控制方法。他在80年代初十分關注中國的經濟改革問題，是最早參與中國經濟改革進程、研究中國經濟問題的海外學者之一。1989年美國《教育經濟學報》「全球經濟學家排行榜」名列第28位，在華裔經濟學家中排名最高。1993年美國密歇根大學經濟學俱樂部評選「29位偉大的經濟學家」，排名第8，是唯一上榜的華裔學者。早在1985年在南開大學出版了其專著《中國經濟》。2008年全球經濟危機後出版《中國經濟隨筆》等書。